美國：六月份雖暫停加息， 但仍維持緊縮立場

美國聯儲局自2022年3月起連續10次加息以來，於今年6月首次暫停加息，令局方能夠充分評估緊縮貨幣政策對經濟的累計影響。然而，通脹增速放緩但維持高企不太可能令聯儲局釋出鴿派言論， 更不能排除聯儲局今年稍後時間恢復加息的可能性。雖然美國的就業與通脹數據仍保持著較高的水平，但我們注意到兩者已開始展現出部分疲軟的跡象，亦意味美國短期利率的趨勢或更具不確定性。不過，貨幣緊縮政策所帶來的信貸收縮，資金成本上升，以及勞動力市場放緩等因素將會反映在美國經濟及增長前景。因此，我們預期美國國債孳息率於中期將會呈現下跌趨勢。

中國：疫後反彈無以為繼， 政府或將推出更多刺激措施

隨著政府撤回防疫限制措施及壓抑需求推動中國首季經濟展開復甦後，經濟增長動力開始減弱，房地產市場仍然陷入低迷。此外，基於賣地收入為大部分地方政府的收入來源，隨著該筆收入按年大幅減少，地方政府的財政狀況持續引起投資者的關注。若經濟活動低迷，市場未能重拾信心，通縮風險或會上升。然而，增長預期放慢將提高政府於７月份舉行的政治局會議或之前進一步出台寬鬆政策的可能性。

我們預期政策方向將維持支持經濟發展，但將會更集中在消費。貨幣政策應繼續維持寬鬆以保持市場具有充足的流動性。人民銀行於６月份下調存款利率及貸款市場報價利率(LPR)後，存款準備金率(RRR)及政策利率或將被下調。隨著減息的幅度不斷擴闊，政府同時必須平衡資本外流、貨幣貶值及削弱銀行財政狀況等負面影響。政策性銀行可能會被要求支持基建投資及地方政府。房地產方面，政府或將進一步調整現有的政策，包括放寬房屋購買限制及降低首期比例，或微調於2022年底出台的融資規定。上述調整或能提振短期的投資情緒，但政府不太可能對目前經濟及房地產政策作出更大的調整。

信貸策略

考慮到宏觀層面的持續挑戰，包括市場波動、美國經濟衰退風險、流動性收緊、持續的地緣政治擔憂，以及中國復甦的不穩定性，我們仍持謹慎態度。在中國重新開放及政策轉向房地產行業後，亞洲美元債券在第一季度出現了反彈，但由於中國經濟數據疲軟，削弱投資情緒。然而，展望第二季度以後，考慮到亞洲地區強勁的內需，我們預計亞洲整體經濟復甦將繼續改善。在消費帶動下，中國應會保持在復甦軌跡上，儘管短期至中期經濟存在不確定性。此外，對亞洲個別市場而言（如韓國及印度），通脹持續放緩是一個正面訊號，因可以有更大空間實施寬鬆政策。另一方面，我們仍然對各種風險保持警惕，包括全球經濟放緩可能對該地區的出口前景帶來壓力，以及中國增長的滯後性，特別是房地產行業可能需要一段時間才能恢復。

行業觀點 – 中國在岸

自3月以來，10年期中國國債孳息率下滑30個基點至2.6%（截至6月中旬止今年以來下跌18個基點），主要由於中國經濟增長勢頭放緩。與此同時，今年以來地方政府的土地拍賣收入按年減少25%，表明財政壓力正持續升溫。截至2022年12月，地方政府融資平臺（LGFV）債務佔中國銀行總資產約13%。然而，我們認為地方債務不會對銀行構成系統性風險，因為中央政府或提供更多支持，儘管不能排除對部分債務進行重組的可能性，但銀行業的不良貸款風險將會在未來幾年分散。此外，房地產及消費活動也陷入低迷。因此，我們預計中國國債孳息率將趨於穩定，並維持在當前水平。孳息率或會在第四季度上升，但這也取決於對政策的反應與可持續需求的復甦。

6月份存款利率及政策利率下調表明政府對經濟放緩及通縮壓力感到擔憂，進一步的寬鬆政策可能會導致人民幣走弱。今年上半年，由於聯儲局的鷹派立場，5年期中國國債孳息率（68至166個基點的差距）或10年期中國國債孳息率（44至118個基點的差距）於大部分時間均低於美國國債孳息率。取決於目前中國的政策立場，進一步的減息可能會導致10年期中國國債孳息率下試至2020年的低點2.4%，或會進一步擴大與美國之間的孳息率差距。

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